金融市場におけるアービトラージと市場操作の境界線は、長らく曖昧な領域とされてきましたが、インドの証券取引所が高頻度取引企業であるJane Streetに対して行った措置は、この不明確な境界を鮮明に浮き上がらせました。
アービトラージとは、異なる市場で同時に資産を売買し、価格差を利用して利益を上げる行為を指し、法律に則った正当な取引です。一方で、市場操作は市場の自由で公正な運営を欺く違法行為であり、典型的には価格や供給と需要の見せかけを操作して、不当な利益を得ることを目的としています。
では、アービトラージがいつ不法行為に変わるのでしょうか？専門家によると、その違いは意図と市場への影響に依存します。特に、流動性の低い市場において価格を不正に動かして利益を得る行為は、明らかに市場操作に該当します。
2025年7月3日、インドの証券取引委員会（SEBI）は、米国の高頻度取引業者であるJane Street Groupが大規模な市場操作を行ったとして、同社のインド市場への参加を一時的に禁止しました。SEBIは、Jane StreetがインドのNifty 50インデックスを操作し、インデックスオプションで利益を得る手法を取ったと指摘しています。
SEBIの105ページにわたる暫定命令によれば、Jane Streetは取引開始直後にNifty Bank Indexに連動する株式および先物を大量に取得し、その後インデックスが値下がりするとの予測に基づき大きな賭けを行ったとされています。これはインデックスを押し下げ、オプションの利益性を高める戦略の一環であるとSEBIは主張しています。
Jane StreetはSEBIの調査結果に異議を申し立て、社内メールで基本的なインデックスアービトラージ取引であると主張しつつ、7月14日にはSEBIの指示に従って5億6700万ドルをエスクロー口座に入金しました。
法律上のやりとりが始まる中、業界のベテランたちは、合法的なアービトラージと違法な市場操作の違いが常に明確でないことを指摘しています。取引における不正行為の意図—ラテン語で「mens rea」と呼ばれる概念—が、操作判断の鍵であるとされています。
特に、流動性の低い市場において価格を操作し、その結果としてアービトラージ機会を生み出す行為が違法に該当すると言います。元SEBIの理事であるV. Raghunathan氏は、このようなアービトラージは法律で許されており、市場の効率性に貢献することもあると指摘しています。
SEBIは、Jane Streetが流動性の低い現金市場を意図的に歪めて、より流動的なオプション市場で利益を得ていたと主張しています。Jane Streetの取引が市場操作に該当するか否かは、意図が重要であり、意図的な誘導やデータの遅延による利益など、説明責任が求められるケースもあることを専門家は強調しています。
市場の動向を見守る投資家は、Jane Streetのケースがインド市場構造の脆弱性を浮き彫りにしていると指摘しています。流動性の不均衡は、経験豊富なプレーヤーによって合法的に利用される可能性があるため、規制当局が対策を強化する姿勢が伺えます。特に、投資家に関する最近の調査では、960万人の個別株デリバティブトレーダーの91％が昨年損失を出していることが報告されています。
要するに、アービトラージは非効率性を利用するものであり、市場操作はそれを製造しようとするものです。
